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　　09年炭黑需求增長將達(dá)14.7%

　　根據(jù)汽車行業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，09年國內(nèi)汽車銷量增速將達(dá)25%，汽車銷量的增加會帶動國內(nèi)汽車保有量和產(chǎn)量強(qiáng)勁增長，而汽車行業(yè)的快速發(fā)展必將帶動輪胎需求，目前輪胎需求主要有三大市場：配套、替換和出口，配套市場主要和汽車產(chǎn)量相關(guān)，替換和汽車保有量相關(guān)，出口和國外需求相關(guān)，2008年國內(nèi)汽車保有量6467 萬輛，產(chǎn)量961 萬量，輪胎出口1.98 億條，根據(jù)我們的模型測算，09年國內(nèi)汽車保 有量和產(chǎn)量將增長18%和20%，對應(yīng)的替換、配套市場增速分別達(dá)10%和18%，考慮出口增速下降因素，09年輪胎出口增速降為15%，根據(jù)上述假設(shè)，我們預(yù)測09年輪胎產(chǎn)量將達(dá)3.98 億條，較08 年的3.5 億條產(chǎn)量增速13.8%(上半年輪胎產(chǎn)量增速10.1%，6月份產(chǎn)量增速12.7%);而輪胎對炭黑用量占到炭黑消費量的68%，其中炭黑的表觀消費量和輪胎產(chǎn)量相關(guān)系數(shù)為0.996，呈高度相關(guān)，因此我們預(yù)測09年國內(nèi)的炭黑消費量將達(dá)273萬噸，同比增長14.7%。

　　煤焦油價格高峰見頂，炭黑企業(yè)生產(chǎn)成本下降

　　煤焦油是生產(chǎn)炭黑的主要原料，而煤焦油是煉焦的副產(chǎn)品，一般來說煤焦油產(chǎn)量是焦炭產(chǎn)量的4%，隨著鋼鐵行業(yè)開工率增加，將帶動焦炭產(chǎn)量的增長，相應(yīng)煤焦油的供給將會大幅增加，因而煤焦油的供給緊張形勢將會改觀;從需求來看，煤焦油主要用途有煤焦油深加工(40%)，炭黑消耗(30%)，因而煤焦油深加工的量將決定煤焦油的價格走勢，而煤焦油下游產(chǎn)品中65%為煤瀝青，但由于技術(shù)和市場因素，國內(nèi)煤瀝青價格低迷，導(dǎo)致煤焦油加工企業(yè)虧損，行業(yè)盈利較差，行業(yè)開工率不足，因此我們預(yù)計煤焦油價格已高峰見頂，如果原油價格不大幅走高，煤焦油產(chǎn)品價格將會下行，因此炭黑企業(yè)生產(chǎn)成本下降。

　　輪胎行業(yè)集中度提高有利于炭黑企業(yè)整合

　　07年國內(nèi)前10家輪胎企業(yè)的產(chǎn)量占到行業(yè)的77%，輪胎企業(yè)的大型化和集中度提高將有利于炭黑行業(yè)的發(fā)展，炭黑作為輪胎的增強(qiáng)和補(bǔ)充劑，占到輪胎產(chǎn)品成本的7%左右，所以輪胎企業(yè)對炭黑價格不敏感，但由于炭黑質(zhì)量對輪胎生產(chǎn)和使用起著重要作用，因而，輪胎企業(yè)更注重炭黑供貨的連續(xù)性和產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性，我們從炭黑行業(yè)歷年的開工率可以看出這一點，炭黑行業(yè)05年行業(yè)開工率僅70%，07年71.8%，08 年75%，正是由于小企業(yè)無法開工導(dǎo)致了行業(yè)開工率一直不高;另外我們從產(chǎn)品售價上也可以看出，目前黑貓的炭黑產(chǎn)品價格要高于同類產(chǎn)品200元/噸，且黑貓股份[公司生產(chǎn)線滿負(fù)荷生產(chǎn)，而其他炭黑企業(yè)開工率就相對不足，從調(diào)研獲悉，公司對韓泰輪胎的銷量占韓泰輪胎采購量的60%左右，證實輪胎企業(yè)偏向于向大型炭黑企業(yè)采購。

　　全球輪胎向中國轉(zhuǎn)移。由于成本的因素，國外大的輪胎企業(yè)紛紛在國內(nèi)投資建廠，加上國內(nèi)企業(yè)對汽車行業(yè)發(fā)展的良好預(yù)期，國內(nèi)企業(yè)也同時擴(kuò)大對輪胎生產(chǎn)線的投入，輪胎企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)必將刺激對炭黑的需求。

　　公司擴(kuò)產(chǎn)迎增長，炭黑產(chǎn)銷兩旺

　　隨著烏海一期2條炭黑生產(chǎn)線投產(chǎn)，公司炭黑生產(chǎn)線達(dá)到16 條，炭黑產(chǎn)能從31 萬噸增加到39 萬噸，2010年下半年烏海二期建成，公司的炭黑產(chǎn)能將達(dá)47萬噸;公司炭黑產(chǎn)能擴(kuò)張以迎接旺盛的需求，公司目前16 條生產(chǎn)線滿負(fù)荷生產(chǎn)，前期公司擔(dān)心烏海8萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)可能會對銷售產(chǎn)生壓力，但從實際的銷售情況來看，銷售情況大大好于公司預(yù)期，公司炭黑銷售順暢，從實地調(diào)研來看，公司產(chǎn)品基本無庫存。

　　烏海項目投產(chǎn)盈利將超預(yù)期

　　烏海黑貓依托烏海市海南區(qū)西來峰工業(yè)園內(nèi)焦化和焦油加工企業(yè)提供的原料油、煤氣，公司有著其它單一炭黑生產(chǎn)企業(yè)無法比擬的資源綜合利用循環(huán)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢及規(guī)模效益優(yōu)勢，從調(diào)研了解到，公司當(dāng)?shù)氐拿航褂筒少弮r格要低于其他市場400元/噸，加上公司自備1.5MW 發(fā)電機(jī)組，公司除了滿足自用外，剩余電量將直接上網(wǎng)，根據(jù)調(diào)研加上我們對成本的測算，烏海黑貓的炭黑毛利率要高于本部10個點，我們判斷烏海黑貓?zhí)亢诋a(chǎn)品的毛利率將高達(dá)27%左右，根據(jù)當(dāng)前的7100 元/噸的產(chǎn)品價格測算，加上發(fā)電帶來收益，我們預(yù)計烏海黑貓一期會給公司每個季度EPS增厚0.09元。

　　公司具有炭黑企業(yè)的兩大核心優(yōu)勢

　　炭黑行業(yè)從本質(zhì)上是個資源性行業(yè)，對資源的控制將直接決定企業(yè)的發(fā)展空間，因而，炭黑企業(yè)基本上是依靠原料(煤焦油或乙烯焦油)而建，因為，從運輸成本考慮，炭黑的運輸成本要低于煤焦油運輸成本(危險品，專用車)，因而，誰占據(jù)了煤焦油資源誰將會擁有發(fā)展空間;體現(xiàn)炭黑企業(yè)的另外一個競爭優(yōu)勢就是資源的綜合利用，由于小炭黑企業(yè)產(chǎn)能小，不具有規(guī)模優(yōu)勢，因而無法開展資源綜合利用，大部分尾氣被作為廢氣排放，而黑貓股份作為行業(yè)最大的炭黑企業(yè)，在資源利用方面具有優(yōu)勢，如江西本部的尾氣出售給集團(tuán)公司，而朝陽，韓城和烏黑三個基地均配備尾氣發(fā)電，烏海二期建成后，公司的發(fā)電能力將達(dá)53.5MW，發(fā)電量3.75億度，扣除公司自用，2011年公司上網(wǎng)電量將達(dá)2 億度，而尾氣發(fā)電為廢氣利用，根據(jù)公司公司公告電力產(chǎn)品的毛利率高達(dá)70%，這將會增厚公司的業(yè)績公司業(yè)績彈性較大2010 年公司產(chǎn)能將達(dá)47萬噸，如果按42 萬噸銷量測算，炭黑產(chǎn)品每上漲100 元/噸，公司EPS將增厚0.174元，因而公司業(yè)績彈性較大。

　　投資建議：買入

　　鑒于汽車和輪胎行業(yè)的快速發(fā)展，炭黑需求量大幅增長，作為炭黑行業(yè)龍頭，黑貓股份將因此受益，公司產(chǎn)品季節(jié)性不明顯。根據(jù)測算公司烏海盈利較強(qiáng)，預(yù)期每個季度貢獻(xiàn)EPS0.09元，2010 年下半年烏海二期投產(chǎn)，烏海項目單季度貢獻(xiàn)EPS0.18 元，根據(jù)公司公布的業(yè)績快報，09 年二季度公司EPS0.12 元，從靜態(tài)的來測算，09年三季度和四季度的EPS 為0.21 元，09 年EPS 將達(dá)0.5 元;假設(shè)2010 年下半年烏海二期投產(chǎn)，那么10 年1、2 季度單季公司EPS 為0.21元，3、4 季度單季EPS0.30 元，那么2010 年EPS1.00 元，給予公司“買入”評級。